ใช้มาร์จินลงทุน

ในการลงทุนทำธุรกิจโดยทั่วไปนั้น เราต้องมีเงินส่วนตัวหรือเงินจากหุ้นส่วนมาร่วมกันลงทุน นอกจากเงินที่เป็น “ส่วนของเจ้าของ” แล้ว ธุรกิจส่วนใหญ่ก็ยังมักจะ “กู้เงิน” หรือยืมเงินคนอื่นมาใช้ในการลงทุนด้วย ในเรื่องของธุรกิจแล้ว เงินที่กู้มามักจะมีมากกว่าเงินในส่วนของเจ้าของเองด้วยซ้ำ ดังนั้น เงินกู้จึงเป็นสิ่งที่สำคัญอย่างยิ่งยวด ถ้าขาดเงินกู้ โครงการหรือธุรกิจก็เดินไม่ได้ หรือไม่อย่างนั้น เราก็ต้องลดขนาดของธุรกิจลง การลดขนาดของธุรกิจลงก็ทำให้กำไรลดน้อยลง ผลตอบแทนการลงทุนของเราก็น้อยลง การลงทุนก็อาจจะไม่คุ้มค่า สรุปอย่างง่ายก็คือ เรากู้เงินมาใช้ก็เพื่อที่จะเพิ่มผลตอบแทนการลงทุนของเรา

แต่การกู้เงินมาใช้นั้นมีความเสี่ยง เพราะเงินกู้นั้นต้องมีกำหนดเวลาใช้คืนและต้องมีดอกเบี้ยที่จะต้องจ่าย บางทีทุกเดือน ถ้าบริหารกระแสเงินสดไม่ดี และ/หรือ ธุรกิจเกิดประสบปัญหาขาดทุน เราอาจจะถูกฟ้องล้มละลาย เงินส่วนของเราก็สูญไปด้วย หรือในกรณีที่ไม่เลวร้ายเกินไปนัก เราอาจจะไม่ถึงกับล้มละลาย แต่ธุรกิจทำกำไรได้น้อยในขณะที่อัตราดอกเบี้ยเงินกู้สูงกว่า แบบนี้แทนที่เราจะได้กำไรบ้างถ้าเราไม่ได้กู้เงิน เราก็อาจจะไม่มีกำไรเลยหรือขาดทุนได้ ดังนั้น การที่เราจะกู้เงินหรือไม่จึงอยู่ที่การชั่งน้ำหนักว่า ระหว่างผลตอบแทนที่คาดว่าจะได้เพิ่มขึ้น กับความเสี่ยงที่ว่าเราอาจจะล้มละลายหรือผลตอบแทนน้อยลงหรือขาดทุน เราจะเลือกอย่างไหน?

สำหรับ “นักธุรกิจ” แล้ว ส่วนใหญ่มักจะเลือกการกู้เงิน เพราะการลงทุนทำธุรกิจมักจะต้องใช้เม็ดเงินลงทุนสูง บางทีเกินกำลังเงินส่วนตัวที่มีอยู่ นอกจากนั้น นักธุรกิจมักมองว่าผลตอบแทนที่จะได้จากธุรกิจนั้นสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยที่ต้องจ่าย ดังนั้น การกู้เงินจะทำให้ได้กำไรเพิ่มขึ้น ส่วนความเสี่ยงที่จะล้มละลาย เขามักจะให้ความใส่ใจน้อยกว่า เขาคงคิดว่าเขาเข้าใจและรู้จักธุรกิจดีพอ เหนือสิ่งอื่นใด เขาเป็นคน “คุมธุรกิจ” นั้นเอง แต่ที่ยิ่งไปกว่านั้นก็คือ เขาอาจจะคิดว่า ถ้าเลวร้ายมากและธุรกิจต้องล้มละลาย เขาก็แค่เสียเงินส่วนตัวที่ลงทุนไปเท่านั้นและก็อาจจะเป็นเงินที่ไม่มาก และหลังจากล้มละลายเพียง 3-4 ปีเขาก็ “หลุด” จากการล้มละลายและกลับมาลองใหม่ได้อีก แต่ถ้าเขาโชคดี ธุรกิจประสบความสำเร็จงดงาม กำไรของเขาจะมหาศาลและมากกว่าการไม่กู้เงินหลายเท่า ดังนั้น สำหรับนักธุรกิจบางคนแล้ว เขาต้องการกู้เงินมาลงทุนให้มากที่สุด เขารู้ว่านี่เป็น “เกม” ที่เขาได้เปรียบ คือ ถ้าเขาชนะ เขาได้ 10 ถ้าแพ้ อย่างมากเขาก็เสีย 1 คนที่รับความเสี่ยงมากจริง ๆ ก็คือคนให้กู้ ซึ่งก็คือสถาบันการเงินที่เชื่อเขา

การลงทุนในหุ้นสำหรับผมก็คือ การลงทุนคล้ายกับการทำธุรกิจเหมือนกัน สิ่งที่แตกต่างจริง ๆ สำหรับผมก็คือ ผมสามารถค่อย ๆ ทยอยลงทุนทีละน้อยไปเรื่อย ๆ เมื่อมีเงินเพิ่มเติมขึ้นมาจากแหล่งไหนก็ตาม อีกความแตกต่างหนึ่งก็คือ การกู้เงินมาใช้ซื้อหุ้นลงทุนนั้น สถาบันการเงินอื่นมักไม่ให้กู้ จะมีก็แต่โบรกเกอร์ที่เราเป็นลูกค้าอยู่ที่จะให้กู้ที่เรียกกันว่าการซื้อหุ้นด้วย “มาร์จิน” แต่โบรกเกอร์นั้นก็ให้กู้แบบมีข้อจำกัด นั่นคือ เราไม่สามารถกู้ได้เกินหนึ่งเท่าของเงินส่วนตัวที่เราเอามาลงทุน และที่สำคัญอีกข้อหนึ่งก็คือ เราจะกู้ได้เฉพาะเพื่อที่จะลงทุนซื้อหุ้นที่มีสภาพคล่องในการซื้อขายสูง เราไม่สามารถจะซื้อหุ้นของกิจการที่ดีแต่หุ้นไม่มีสภาพคล่องพอได้

ด้วยข้อจำกัดในการกู้ดังกล่าว ประกอบกับการที่ผมค่อนข้างที่จะเน้นความปลอดภัยในการลงทุนเป็นพิเศษเนื่องจากเราไม่อยู่ในฐานะที่เสี่ยงต่อความสูญเสียที่รุนแรงได้ ผมจึงเลือกที่จะลงทุนโดยไม่กู้เลยตั้งแต่แรกที่ผมเริ่มลงทุนในหุ้นร้อยเปอร์เซ็นต์ของเงินส่วนตัวของผมเมื่อกว่าสิบปีที่แล้ว ผมรู้สึกว่า ผมไม่จำเป็นที่จะต้อง “เร่ง” ผลตอบแทนการลงทุนไปมากกว่านั้น ว่าที่จริง การลงทุนในหุ้นร้อยเปอร์เซ็นต์ของเงินเก็บทั้งหมดนั้น ถ้ามันให้ผลตอบแทนที่พอสมควรเช่นปีละ 10% เงินมันก็โตเร็วมากอยู่แล้ว พูดโดยสรุปก็คือ การลงทุนโดยการกู้หรือที่เรียกว่าซื้อขายหุ้นด้วยมาร์จิน ไม่เคยอยู่ในความคิดผมเลยมากกว่าสิบปีนับตั้งแต่ประมาณปี 2538 หรือ 2539

ประมาณเดือนตุลาคมหรือพฤศจิกายน 2551 หรือปลายปีที่แล้ว วิกฤติเศรษฐกิจก็ทำให้ดัชนีตลาดหุ้นตกลงมาอย่างรวดเร็ว ภายในเวลาเดือนเดียวดัชนีตกลงมาเข้าใจว่าเกือบ 30% หุ้นจำนวนมากมีราคาตกต่ำลงอย่างไม่น่าเชื่อ หลายบริษัททำกิจการที่ผมมั่นใจว่าจะต้องอยู่ต่อไปในประเทศไทยและจะกลับมาทำกำไรได้เท่าเดิมและมากกว่าเมื่อวิกฤติผ่านพ้นไป แต่ราคาหุ้นของบริษัทนั้นตกต่ำเกินความเป็นจริง โอกาสในการลงทุนเกิดขึ้นแต่ผมกลับไม่มีเงินสดเลยเพราะผมถือหุ้นร้อยเปอร์เซ็นต์อยู่แล้ว ผมไม่อยากขายหุ้นตัวอื่นที่อยู่ในพอร์ตเพราะหุ้นเหล่านั้นก็มีราคาต่ำเกินไปเหมือนกัน ดังนั้น ผมจึงตัดสินใจ “กู้” โดยการเปิดพอร์ตการซื้อขายหุ้นด้วยมาร์จินเป็นครั้งแรก

การกู้เงินซื้อหุ้นของผมนั้น ผมคิดไว้ว่า ข้อหนึ่ง มันไม่ควรมากกว่า 10-20% ของมูลค่าพอร์ต ข้อสอง หุ้นที่ซื้อจะต้องเป็นหุ้นที่มีสภาพคล่องที่ดีที่เราสามารถขายทิ้งได้อย่างรวดเร็วถ้าจำเป็นแต่ที่สำคัญเท่า ๆ กันก็คือ ข้อสาม หุ้นจะต้องมีราคาต่ำมากและกำไรของบริษัทไม่ได้อยู่ในภาวะสูงผิดปกติ ตรงกันข้าม มันควรที่จะมีกำไรลดลงไปมากแต่ทุกอย่างกำลังดีขึ้นในเวลาไม่นานนัก และสุดท้าย เราต้องมี Exit Strategy หรือ “ทางออกจากหนี้” ซึ่ง สำหรับผมก็คือ การนำเงินปันผลที่จะได้มาจากพอร์ตโดยรวมมาลดหนี้ การทยอยขายหุ้นที่ซื้อมาเมื่อมันมีราคาเพิ่มขึ้น และถ้าจำเป็น อาจต้องขายหุ้นตัวอื่นเพื่อมาล้างหนี้


ผมโชคดีที่การตัดสินใจถูกต้อง เพราะหลังจากนั้น ราคาหุ้นที่ซื้อมาปรับตัวขึ้นมาก และแม้ว่าหนี้ก็ยังคงอยู่แต่พอร์ตก็มีมูลค่าเพิ่มขึ้นมาก ความเสี่ยงจากการกู้ไม่สูงนัก อย่างไรก็ตาม ผมตระหนักอยู่เสมอว่า หนี้นั้นเป็นสิ่งที่อันตราย เราต้องมองป้าย “ทางออก” อยู่เสมอ และถ้าไม่มั่นใจจริง ๆ ก็ “อย่าลอง” จะดีกว่า

บทความนี้ลงในบล็อกดร.นิเวศน์เมื่อ 29 มิ.ย.2552

นักธุรกิจร้อยล้าน 123

ความฝันของคนจำนวนมากมากที่สุดอย่างหนึ่งก็คือ การได้เป็น “เจ้าของธุรกิจ” เพราะนั่นคือหนทางที่สำคัญ และอาจเป็นหนทางเดียวที่จะทำให้เขาร่ำรวย มีชื่อเสียง และได้รับการนับหน้าถือตา คนหนุ่มสาวอายุยังไม่ครบสามสิบปีถ้าสามารถมีธุรกิจขนาด “ร้อยล้านบาท” ก็กลายเป็นเรื่องฮือฮาสามารถนำไปเขียนเป็นเรื่องราวของความสำเร็จที่น่าทึ่งและน่ายกย่องได้ นักธุรกิจ “พันล้าน” เวลามีเรื่องราว ไม่ว่าจะเป็นเรื่องดีหรือเรื่องร้ายหรือเรื่องซุบซิบในสังคมก็จะเป็นข่าวใหญ่มีคนติดตามกันมาก สถานะของการเป็นเจ้าของธุรกิจ “ร้อยล้าน” หรือ “พันล้าน” บาทในสังคมไทยนั้น ดูสูงส่งจน “คนธรรมดา” ไม่อาจเอื้อมถึง คนกินเงินเดือนที่ไม่ใช่ผู้บริหารชั้นสูงและไม่ใช่คนที่มีทรัพย์มรดกมากมายนั้น มักจะไม่กล้าแม้แต่จะฝันที่จะเป็นนักธุรกิจ “ร้อยล้าน” แต่สำหรับผมแล้ว นั่นเป็นความเข้าใจที่ผิด “เรา” ผมหมายถึงคนที่สนใจในการลงทุนแบบ Value Investment ต้องเปลี่ยนความรู้สึกแบบนี้ เราต้องกล้าฝันที่จะเป็นนักธุรกิจ “ร้อยล้าน” หรือแม้แต่ “พันล้าน”

คำว่านักธุรกิจ “ร้อยล้าน” หรือ “พันล้าน” บาทที่นักข่าวหรือนักเขียนบทความพูดถึงในหน้าหนังสือพิมพ์หรือนิตยสารนั้น ถ้าจับความให้ดีก็จะพบว่ามันคือ ยอดขายสินค้าของธุรกิจ และถ้ามองลึกลงไปอีกก็จะพบว่าบ่อยครั้งมีการ “ปัดเศษ” นั่นคือ ถ้ายอดขายประมาณปีละ 60-70 ล้านบาท ก็ตีว่าเป็นร้อยล้านบาท ถ้ายอดขายตั้งแต่ 500-600 ล้านบาท ก็เรียกว่าเป็นนักธุรกิจพันล้านได้แล้ว มันไม่เคยมีความหมายเลยว่านักธุรกิจคนนั้นมีเงินของตนเองหรือมีทรัพย์สินที่เป็นส่วนของเจ้าของบริษัทที่ถือว่าเป็นความมั่งคั่งส่วนตัวเป็นร้อยหรือพันล้านบาทจริง ๆ ยอดขายของบริษัทหรือธุรกิจปีละร้อยหรือพันล้านบาทนั้น บอกอะไรเกี่ยวกับความมั่งคั่งน้อยมาก เช่นเดียวกัน มันไม่ได้บอกถึงความสามารถของเจ้าของกิจการอะไรนัก มันอาจจะเป็นแต่เพียงความ “เท่” ที่ “กิน” ไม่ได้ ว่าที่จริงในหลาย ๆ กรณี มันเป็นความกลัดกลุ้มโดยเฉพาะถ้าธุรกิจนั้นกำลังประสบปัญหาและมีหนี้สินล้นพ้นตัวที่เจ้าของจะต้องรับผิดชอบด้วย

วิธีที่จะเป็นเศรษฐีหรือนักธุรกิจ “ร้อยล้าน” ของผมก็คือ แทนที่เราจะเริ่มต้น “สร้าง” ธุรกิจเองซึ่งต้องอาศัยสิ่งต่าง ๆ มากมาย ตั้งแต่ความรู้ความสามารถ ทักษะในการบริหารงาน และเงินทุนก้อนใหญ่ เราสามารถ “ซื้อ” ธุรกิจได้ และที่ ๆ เราจะไปซื้อกิจการก็คือ ตลาดหุ้น แน่นอน เราไม่ได้ซื้อทั้งร้อยเปอร์เซ็นต์ ที่จริงเราอาจจะซื้อแค่ไม่กี่ร้อยหรือไม่กี่พันหุ้นซึ่งไม่ถึง .0001% ด้วยซ้ำ แต่นี่ไม่ใช่ประเด็นสำคัญ เพราะธุรกิจที่เรา “ทำ” นั้นใหญ่มาก ยอดขายปีละเป็นแสนหรือหลายแสนล้านบาท เราจะเป็นเจ้าของคนเดียวได้อย่างไร แต่ไม่ว่าเราจะซื้อเท่าไร เราก็ถือว่าเราเป็นเจ้าของอยู่ดี ส่วนของยอดขายของบริษัทนั้น บางส่วนก็ต้องเป็นของเรา กำไรของบริษัทบางส่วนก็ต้องเป็นของเรา ว่าที่จริง ทุกอย่างของบริษัทนั้น เรามีส่วนเป็นเจ้าของเท่ากับสัดส่วนการถือหุ้นของเรา

ดังนั้น ถ้าบริษัท ก. มีหุ้นทั้งหมดเท่ากับ 100 ล้านหุ้น และเราถือหุ้นบริษัทนี้จำนวน 1 ล้านหุ้นหรือ 1% ของบริษัท ในราคาที่เราซื้อหุ้นละ 1 บาทซึ่งเท่ากับว่าเราลงทุนไป 1 ล้านบาท แต่บริษัทมียอดขายปีละ 500 ล้านบาท สัดส่วนของเรา 1% ก็เท่ากับว่าธุรกิจนี้ที่เรา “ทำ” มียอดขายในส่วนของเราเท่ากับ 5 ล้านบาท และนั่นเป็นหุ้นเพียงตัวเดียว แต่ถ้าเราสะสมหุ้นเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ ทุกครั้งที่เรามีเงินเพิ่มไม่ว่าจะมาจากเงินเดือน โบนัส เงินปันผล หรือแม้แต่เงินที่ได้จากการขายหุ้นตัวหนึ่งแล้วมาลงทุนซื้อหุ้นอีกตัวหนึ่ง เราก็จะมีหุ้นเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ เป็นพอร์ตโฟลิโอ ในวันแรก ๆ ที่เราเริ่มลงทุนนั้น เราอาจจะเป็น “นักธุรกิจขนาดย่อม” เป็นนักธุรกิจเงินแสน แต่ถ้าเรามีความมุมานะ มีความตั้งใจที่จะ “สร้างธุรกิจ” ให้เติบใหญ่ขึ้น เป้าหมายของเราอาจจะตั้งไว้ปีละ 10-15% ซึ่งดูไม่มากและไม่เกินกำลัง แต่ถ้าเราทำไปเรื่อย ๆ โดยไม่ต้องสนใจกับภาวะตลาดหุ้น วันหนึ่งเราก็อาจจะพบว่า “ยอดขาย” ของธุรกิจหลาย ๆ อย่างของเรารวมกันมีมูลค่าถึง 60-70 ล้านบาท และนั่นเราก็สามารถพูดได้ว่าเราเป็น “นักธุรกิจร้อยล้าน” บาทแล้ว แน่นอน มูลค่าของพอร์ตหุ้นของเราอาจจะมีค่าเพียงแค่ 15-20 ล้านบาท แต่นั่นก็ไม่ได้แตกต่างจาก “นักธุรกิจร้อยล้าน” ที่ทำธุรกิจเดียว ถือหุ้นอยู่ตัวเดียว และเป็นผู้บริหารเอง

การเป็น “นักธุรกิจร้อยล้าน” ในตลาดหุ้นนั้น ก็เช่นเดียวกับ “นักธุรกิจร้อยล้าน” นอกตลาดหุ้น นั่นคือ มูลค่าของความมั่งคั่งส่วนตัวจริง ๆ อาจจะเป็น 100 ล้านบาทหรืออาจจะเป็นแค่ 10-20 ล้านบาทก็ได้ มันขึ้นอยู่กับว่าคุณทำธุรกิจอะไร ธุรกิจนั้นมีกำไรดีมากน้อยแค่ไหน ที่สำคัญยิ่งกว่านั้นก็คือ ธุรกิจที่ทำนั้นมีศักยภาพในการที่จะเติบโตและทำกำไรมากน้อยแค่ไหนในอนาคต เพราะนั่นจะเป็นตัวที่ชี้ว่า ในอนาคต คุณจะมีโอกาสเลื่อนอันดับจากเศรษฐีหรือนักธุรกิจจากสิบ เป็นร้อย จากร้อยเป็นพันล้านบาทได้หรือไม่

เขียนถึงเรื่องนี้ทำให้ผมนึกถึง Value Investor หนุ่มสาวหลายคนที่ผมรู้จัก คนเหล่านี้เริ่มต้นด้วยการทำ “ธุรกิจขนาดย่อม” ในตลาดหุ้น เดี๋ยวนี้หลายคนกลายเป็น “นักธุรกิจร้อยล้าน” ไปแล้วทั้งที่อายุยังไม่ครบสามสิบปี แน่นอน นักลงทุนส่วนใหญ่ก็ยังเป็นนักธุรกิจขนาดย่อมอยู่ บางคนก็โตขึ้นเรื่อย ๆ กลายเป็นนักธุรกิจขนาดกลาง หลายคนก็ประสบปัญหา “ล้มหายตายจาก” ก็มี ความสามารถและโชคคงมีส่วนไม่น้อยต่อความสำเร็จและล้มเหลวเช่นเดียวกับนักธุรกิจนอกตลาดหุ้น ไม่มีใครรู้ว่า ระหว่างนักธุรกิจนอกตลาดกับนักธุรกิจในตลาดหุ้น ใครประสบความสำเร็จมากกว่ากัน

ในความคิดผมก็คือ ถ้าคุณเป็น “นักปฏิบัติ” โอกาสสำเร็จในการเป็นนักธุรกิจนอกตลาดจะสูงกว่า แต่ถ้าคุณเป็น “นักคิด” การเป็นนักธุรกิจในตลาดน่าจะมีโอกาสสำเร็จสูงกว่า ไม่ว่าจะกรณีใด การเป็นนักธุรกิจในตลาดหุ้นนั้น ดูเหมือนว่าจะทำได้ง่ายและความเสี่ยงน่าจะต่ำกว่าธุรกิจนอกตลาดหุ้น เหตุผลก็คือ ในการทำธุรกิจนอกตลาดหุ้นนั้น เรามักต้องทุ่มทุกอย่างแม้แต่จิตวิญญาณลงไปในธุรกิจ และการถอยหนีมักจะหมายถึงหายนะ ในขณะที่การทำธุรกิจในตลาดหุ้นนั้น เรามีทางเลือกมากมายและมีการกระจายธุรกิจไปในหลาย ๆ อย่าง ทั้งหมดนั้นอยู่ภายใต้เงื่อนไขที่ว่า เราซื้อหุ้นในตลาดเพื่อเป็นการลงทุน “ทำธุรกิจ” ไม่ใช่การ "เล่นหุ้น"

บทความนี้ลงในบล็อกดร.นิเวศน์เมื่อ22มิ.ย.2552

Halo Effect

เวลาที่บริษัทกำลังรุ่ง ผลกำไรเติบโตติดต่อกันมาหลายปี เรามักจะคิดว่าบริษัทนั้นมีคุณสมบัติดีเยี่ยมในด้านต่าง ๆ อาจจะเริ่มตั้งแต่ความสามารถพิเศษของบริษัทที่คู่แข่งไม่สามารถทำหรือเลียนแบบได้ ผู้บริหารที่มีความสามารถเหนือกว่าธรรมดา ความได้เปรียบของบริษัทต่อคู่แข่งที่ยั่งยืน และกลยุทธ์ที่เหนือกว่าอีกหลาย ๆ อย่าง ทั้งหมดนั้น ที่จริงเราอาจจะไม่ได้คิดเอง แต่มาจากคำบอกเล่าที่ผู้บริหารของบริษัทที่ชี้แจงต่อนักลงทุนในโอกาสต่าง ๆ เราเชื่อ เพราะถ้าไม่ดีจริง “ยอดขายและกำไรจะโตอย่างนั้นได้อย่างไร?”

คุณไว Vi ) นักลงทุนหนุ่มไฟแรง ลงทุนมา 5 ปี ผลตอบแทนที่ทำได้โดยเฉลี่ยปีละไม่ต่ำกว่า 60-70% ทบต้น ทำให้พอร์ตหุ้นโตขึ้นกว่า 10 เท่า เขาบอกว่าวิธีที่จะทำกำไรจากตลาดหุ้นอย่างรวดเร็วได้นั้น คุณไม่สามารถที่จะลงทุนแบบซื้อแล้วเก็บไว้นาน ๆ เพราะนั่นจะทำให้ผลตอบแทนต่อปีมักจะทำได้อย่างมากก็แค่ปีละ 15-20% การที่จะทำกำไรได้แบบก้าวกระโดดนั้น เราจะต้องซื้อหุ้นของบริษัทที่กำลัง “โต” หรือผลการดำเนินงานกำลังอยู่ในช่วงขาขึ้นถ้าเป็นกิจการที่เป็นวัฏจักร ซื้อแล้วเมื่อผลการดำเนินงานประกาศออกมา หรือเริ่มมีคนสนใจเข้าเล่นทำให้ราคาหุ้นดีดตัวขึ้นมา เราก็จะต้องขายไป แล้วก็ไปหาหุ้นตัวใหม่ที่มีคุณสมบัติแบบนั้นอีก นอกจากเรื่องของตัวหุ้น คุณไวยังเปิดเผยกลยุทธ์ในการลงทุนต่าง ๆ อีกมากมายที่น่าประทับใจ นักลงทุนต่างเชื่อว่า สิ่งที่คุณไวพูดนั้น เป็นเรื่องที่ถูกต้อง คุณไวเป็น “เซียน” คนหนึ่ง ก็ถ้าไม่ใช่แล้ว “เขาจะทำกำไรจากหุ้นขนาดนั้นได้อย่างไร?”

ความจริงก็คือ บริษัทที่มีผลกำไรเติบโตติดต่อกันมาหลายปีนั้น ไม่ได้มีความสามารถพิเศษต่างจากคู่แข่ง ผู้บริหารก็ไม่ได้มีความสามารถเหนือกว่าธรรมดาแม้ว่าความสามารถในการอธิบายความสามารถของบริษัทจะสูงกว่าปกติ สิ่งที่ทำให้บริษัทมีกำไรดีผิดปกตินั้นอาจจะมาจากหลาย ๆ เรื่องที่ไม่มีใครรู้ แต่เรื่องหนึ่งที่อาจจะเป็นสาเหตุก็คือ บริษัทได้เข้าไปจับตลาดสินค้ากลุ่มหนึ่งที่ไม่มีใครสนใจเมื่อ 4-5 ปีก่อน ช่วงแรก ๆ ก็มีผลการดำเนินงานไม่ดีนัก แต่หลังจากนั้น ราคาวัตถุดิบก็ปรับตัวขึ้นติดต่อกันมา 3-4 ปี ทำให้ราคาสินค้าของบริษัทปรับตัวขึ้นไปด้วย โชคดีที่บริษัทต้องสต็อกวัตถุดิบนั้นไว้ค่อนข้างมากในการผลิตทำให้บริษัทมีกำไรจากสต็อกต่อเนื่องมาตลอด 3-4 ปีที่ผ่านมา และนี่อาจจะเป็นเหตุผลที่ทำให้ผลการดำเนินงานของบริษัทสวยหรูมาตลอดในช่วงที่ผ่านมาเร็ว ๆ นี้ อย่างไรก็ตาม เวลาจะอธิบายความสำเร็จนั้น ไม่มีใครบอกว่าเป็นเพราะเขา “โชคดี” ทุกอย่างต้องเกิดจาก “ฝีมือ” ล้วน ๆ เหนือสิ่งอื่นใด เวลาที่ทุกอย่างกำลังดี พูดอย่างไรก็ถูก พูดอย่างไรคนก็เชื่อ

เช่นเดียวกัน คุณไวสามารถทำกำไรได้สูงมากอย่างน่ามหัศจรรย์ แต่นั่นไม่ได้มาจากกลยุทธ์ที่ใช้แต่มาจากหลายสิ่งหลายอย่างรวมทั้งการที่ตลาดหุ้นวิ่งขึ้นเป็นกระทิงในช่วงที่ผ่านมา กลยุทธ์ของคุณไวที่ใช้นั้น อาจจะเหมาะสมกับสถานการณ์หลาย ๆ อย่างที่ไม่มีใครรู้แม้แต่ตัวคุณไว แต่คุณไวนั้นเชื่อว่าเป็นเรื่องของ “ฝีมือ” ล้วน ๆ และคุณไวเชื่อว่าการทำกำไรทบต้นปีละ 40-50% ด้วยวิธีและกลยุทธที่ใช้อยู่นั้นเป็นเรื่องที่ทำได้ไม่ยาก ว่าที่จริงเขาทำได้มากกว่านั้นและทำได้โดยเฉลี่ยติดต่อกันมา 5 ปีแล้ว และนี่เป็นกลยุทธ์ที่เหมาะสำหรับการลงทุนสำหรับคนหนุ่มสาวที่ยังมีพอร์ตไม่ใหญ่นัก อาจจะเป็นว่า ทำพอร์ตให้โตเป็นสักร้อยล้านบาทก่อนที่จะเริ่มปรับเปลี่ยนแนวการลงทุนให้ปลอดภัยมากขึ้น เขารู้ว่าวิธีที่เขาใช้อาจจะเป็นวิธีที่เสี่ยงเนื่องจากบางช่วงเขาก็เคย “ขาดทุนหนัก” อยู่เหมือนกัน อย่างไรก็ตาม ด้วยกลยุทธที่เหนือกว่า เขาก็ผ่านมันมาได้ เหนือสิ่งอื่นใด เวลาที่คุณทำกำไรได้มากมาย ลบสถิติแม้แต่ของ วอเร็น บัฟเฟตต์ ปีเตอร์ ลินช์ หรือ จอร์จ โซรอส คุณพูดอย่างไรก็ถูก พูดอย่างไรคนก็เชื่อ เพราะคุณกำลังมี “รัศมีที่เปล่งประกาย” หรือที่ในภาษาอังกฤษเรียกว่า “Halo Effect”

เฮโล เอฟเฟค นั้น ทำให้เราเรียนรู้ในสิ่งที่อาจจะไม่จริง เพราะตรรกะถูกทำให้บิดเบี้ยวจากผลที่เริดหรู แน่นอน ความสำเร็จนั้น โดยเฉพาะความสำเร็จในระยะยาว มักจะไม่ได้มาด้วยโชค แต่เหตุผลหรือกลยุทธที่ทำให้เกิดความสำเร็จนั้นอาจจะไม่ใช่อย่างที่เรารู้หรือถูกทำให้เชื่อ เหตุแห่งความสำเร็จมักจะถูกแสดงออกมาเพื่อให้ดูดีกับคนที่รับผิดชอบหรือบริษัท ดังนั้น การเรียนรู้ของเราจึงอาจจะผิด และถ้าเราทำอย่างที่เขาพูด เราก็อาจจะไม่ได้ผลลัพธ์อย่างที่เขาได้ เรื่องของเวลาและสถานการณ์ก็เป็นอีกประเด็นหนึ่งที่ทำให้เราไม่ได้ผลอย่างที่เขาเคยทำได้แม้ว่าวิธีที่เขาพูดจะถูกต้อง และถ้าเป็นเรื่องหลังนี้ เขาซึ่งเป็นเซียน ก็อาจจะ “ตกม้าตาย” ในอนาคตแม้ว่าจะใช้กลยุทธเดิมที่เคยประสบความสำเร็จงดงามมาแล้วในอดีต

Halo Effect นั้น ไม่ได้มองเฉพาะด้านที่บริษัทหรือบุคคลกำลังรุ่งเรือง ในกรณีที่กิจการหรือบุคคลกำลังย่ำแย่ “รัศมีที่มัวหมอง” ก็ส่งผลให้เราหาเหตุผลที่ผิดมาอธิบายความย่ำแย่หรือความเลวร้ายที่เกิดขึ้นเช่นกัน เช่น บอกว่าผู้บริหารนั้นไม่มีฝีมือ กลยุทธที่ใช้นั้นผิดพลาดอย่างสิ้นเชิง วิธีการลงทุนที่ใช่นั้นผิด ไม่เหมาะกับสถานการณ์ และอื่น ๆ อีกมาก ทั้งที่ข้อเท็จจริงอาจจะเป็นว่า เขาทำถูก วิธีหรือกลยุทธ์ก็ใช้ได้ แต่อาจจะมีปัจจัยบางอย่างที่มีอิทธิพลรุนแรงทำให้ผลการดำเนินงานตกต่ำลง แต่ใครจะเชื่อ? “ถ้าคุณดีจริง กลยุทธถูกต้องจริง ผลการดำเนินงานจะเน่าขนาดนี้ได้อย่างไร?”

Value Investor ที่ดีจะต้องพยายามมองผ่าน “รัศมีทรงกลด” ที่มักสร้างภาพลวงตาเราให้หลงได้ วิธีง่าย ๆ ก็คือ ทุกครั้งที่ดูหรือฟังเรื่องราวต่าง ๆ ของบริษัทให้นึกดูว่ามันมีเฮโลอยู่หรือเปล่า นี่เป็นเรื่องสำคัญ เพราะนักลงทุนหลายคนชอบหาหุ้นโดยเริ่มจากการดูผลการดำเนินงานที่ปรากฎออกมาย้อนหลังหลายปี วิธีนี้เท่ากับว่าเราเริ่มจากการดูรัศมีทรงกลดแล้วไปหาเหตุผลที่ “ทำให้มันเป็นกิจการหรือหุ้นที่ดี” แบบนี้ก็มีโอกาสสูงที่เราจะ “ถูกแสง” เข้าไปแล้ว เราจะหาจุดอ่อนหรือข้อเสียของบริษัทได้ยาก ดังนั้น สำหรับผมแล้ว ผมมักจะเริ่มหาหุ้นจากสินค้าหรือผลิตภัณฑ์ของบริษัทก่อน แล้วดูต่อไปที่กลยุทธ ผู้บริหารและคุณสมบัติด้านคุณภาพอื่น ๆ ก่อน สุดท้ายจึงไปดูที่ข้อมูลตัวเลขผลการดำเนินงานที่ควรจะต้องสอดรับกับความเห็นของผมที่มีอยู่ในใจ ด้วยวิธีนี้ “แสงเฮ้ากวง” จะทำอะไรเราได้ยากขึ้น ความเข้าใจของเราต่อตัวกิจการจะถูกต้องมากขึ้น และทำให้เราสามารถลงทุนได้อย่างปลอดภัยและได้ผลตอบแทนที่เหมาะสม

บทความนี้ลงในบล็อกดร.นิเวศน์เมื่อ15มิ.ย.2552

กระทิงดุ

การปรับตัวขึ้นของดัชนีหุ้นในรอบนี้อาจจะพูดได้ว่ามาโดยคาดไม่ถึง ถ้าจะพูดเป็นภาษานักเลงหุ้นก็ต้องบอกว่ามันเหมือนกับกระทิงที่ “หลงป่า” ออกมาในย่านชุมชนและทำให้ผู้คน “แตกตื่น” กันไปทั่ว แต่เป็นการแตกตื่นที่เหมือนกับมหกรรมการวิ่งปะปนไปกับกระทิงในประเทศสเปน มันเป็นความสุข ความสนุก และความน่าหวาดเสียว ที่เราไม่ได้สัมผัสมานาน ถ้านับจากช่วงที่ตลาดหุ้นตกต่ำอย่างหนักในเดือนตุลาคมปีที่แล้วที่ดัชนีอยู่ที่ประมาณ 400 จุด ถึงวันที่ 5 มิถุนายน 2552 นี้ ที่ดัชนีเท่ากับ 605 จุด ดัชนีตลาดหุ้นของเราก็เพิ่มขึ้นมาแล้วประมาณ 50% ภายในเวลาไม่ถึงปี และทั้งหมดนี้เกิดขึ้นทั้ง ๆ ที่ตัวเลขทางเศรษฐกิจต่าง ๆ ก็ยังอยู่ในอาการ “โคม่า” ผมคงไม่พูดว่าดัชนีตลาดหุ้นต่อจากนี้จะเป็นอย่างไร เพราะมันเป็นเรื่องที่ทำนายได้ยากมาก เหนือสิ่งอื่นใด ตอนที่ตลาดหุ้นปรับขึ้นเราก็มองไม่ออก ดังนั้นเราจะบอกได้อย่างไรว่าต่อจากนี้ไปตลาดจะขึ้นต่อไปหรือจะลงแล้ว ?

สิ่งที่ผมจะพูดในวันนี้ก็คือเรื่องของความรู้สึกของผมและบรรยากาศของตลาดหุ้นในช่วงที่ผ่านมาเร็ว ๆ นี้เปรียบเทียบกับสิ่งที่เกิดขึ้นในช่วงวิกฤติตลาดหุ้นในปี 2540

วิกฤติตลาดหุ้นรอบที่แล้วนั้น คนที่เจ็บตัวมากที่สุดก็คือคนรวยโดยเฉพาะคนที่อยู่ในแวดวงการเงินและตลาดหุ้น และในช่วงนั้น คนที่ลงทุนในตลาดหุ้นก็อยู่ในแวดวงคนกลุ่มดังกล่าวเท่านั้น ดังนั้น เมื่อเกิดวิกฤติตลาดหุ้น การซื้อขายหุ้นก็หดหายไปมากมายเพราะคนที่จะเล่นหุ้นต่างก็ไม่มีเงินสดเหลือ ว่าที่จริงเฉพาะหนี้ที่มีอยู่ก็ทำให้คนมีเงินแทบเอาตัวไม่รอด ในช่วงนั้น ผมเองลงทุนโดยที่แทบไม่ได้พูดคุยกับนักลงทุนอื่นเลย ข่าวเกี่ยวกับตลาดหุ้นก็มีน้อยมาก เวบไซ้ต์เกี่ยวกับหุ้นนั้นเรียกได้ว่ายังไม่มี โลกของการลงทุนของผมนั้นเหมือนอยู่ตัวคนเดียวจริง ๆ การจัดสัมมนาเกี่ยวกับการลงทุนแทบจะเป็นไปไม่ได้ที่จะหาคนมาฟังเพียงพอ

วิกฤติในรอบนี้แตกต่างไปอย่างสิ้นเชิง คนรวยส่วนใหญ่ก็ยังรวยเหมือนเดิม ที่สำคัญ เขาไม่ใคร่จะมีหนี้สินมากนัก หลาย ๆ คนและหลาย ๆ บริษัทมีเงินสดในมือมากมาย พวกเขาพร้อมลงทุนถ้าเห็นโอกาสในการทำกำไร ยิ่งกว่านั้น ในวิกฤติรอบนี้ เรามีคนกินเงินเดือนที่เป็นคนชั้นกลางจำนวนมากที่ได้เข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นก่อนหน้านี้ คนเหล่านี้ไม่ค่อยได้รับผลกระทบจากภาวะเศรษฐกิจมากนักเพราะพวกเขาเป็นมืออาชีพ เป็นผู้บริหารที่บริษัทยังต้องรักษาไว้แม้ว่ายอดขายจะลดลงไปบ้าง ดังนั้น คนเหล่านี้จึงไม่หนีออกจากตลาดหุ้น ตรงกันข้าม พวกเขากลับมองหาโอกาสในการลงทุนในยามวิกฤติ ข้อพิสูจน์ที่เห็นได้ก็คือ ปริมาณการซื้อขายหลักทรัพย์ไม่ได้ลดลงมากหรือยาวนานนัก แต่ที่สำคัญยิ่งกว่าก็คือ กิจกรรมเกี่ยวกับการสัมมนาและความรู้เกี่ยวกับตลาดหุ้นนั้น มีคนเข้าร่วมมากมาย ความสนใจเกี่ยวกับการลงทุนในหุ้นสูงยิ่งกว่าในช่วงใด ๆ

ผลจากการเปลี่ยนแปลงดังกล่าว ตลาดหุ้นที่ขึ้นเป็นกระทิงในรอบนี้จึงเป็นการซื้อขายที่เกิดจากคนในประเทศมากกว่านักลงทุนต่างประเทศมาก ตัวเลขการซื้อขายหุ้นในช่วงเร็ว ๆ นี้ บอกให้รู้ว่า “ฝรั่ง” ซื้อขายอยู่ในหลักประมาณไม่เกิน 15% เท่านั้นและพอ ๆ กับนักลงทุนสถาบัน ในขณะที่ในอดีตนักลงทุนต่างชาติจะซื้อขายกันคิดเป็นประมาณ 25-30% ของตลาดโดยรวม

ทั้งหมดนั้นอาจจะเป็นเหตุที่ทำให้การฟื้นตัวของตลาดหุ้นเป็นไปอย่างรวดเร็วและมาพร้อมกับปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันที่สูงลิ่วเมื่อเปรียบเทียบกับการฟื้นตัวแบบชั่วคราวหรือที่เรียกกันว่า Bear Rally ในช่วงวิกฤติปี 2541 ถึง 2542 ที่ดัชนีปรับเพิ่มขึ้นเป็นร้อยกว่าเปอร์เซ็นต์ในช่วงเวลาเพียงปีเดียวจากดัชนีประมาณ 200 จุดเป็น 400- 500 จุดก่อนจะตกลงมาเป็นตลาดหมีใหม่อีกครั้งในปี 2543 ดังนั้น ตลาดกระทิงรอบนี้ ในความเห็นของผม ไม่น่าจะเป็น Bear Rally อย่างน้อยก็ในระดับดัชนีหุ้นระดับนี้

นอกจากเรื่องของเม็ดเงินและสภาพคล่องที่มากมายแล้ว ความเสี่ยงของการลงทุนในวิกฤติรอบนี้ก็ต่ำกว่ารอบที่แล้วมาก ที่ผมพูดถึงความเสี่ยงนั้น ผมหมายถึงตัวบริษัทจดทะเบียนโดยเฉพาะบริษัทใหญ่ ๆ นั้น ต่างก็มีฐานะทางการเงินมั่นคงมากเพราะบริษัทมีหนี้น้อยน่าจะเป็นประวัติการณ์ นอกจากฐานะทางการเงินแล้ว ผลการดำเนินงานของบริษัทเองก็ค่อนข้างดี บริษัทส่วนใหญ่ยังมีกำไรในระดับที่น่าพอใจ ที่สำคัญก็คือ บริษัทส่วนใหญ่สามารถจ่ายปันผลได้ค่อนข้างงดงามเมื่อเทียบกับราคาหุ้น คือจ่ายได้ถึง 4-5% ต่อปีในขณะที่ดอกเบี้ยธนาคารนั้นลดลงเหลือเพียง 1-2% เท่านั้น ดังนั้น สำหรับนักลงทุนโดยเฉพาะที่เป็นระยะยาวทั้งหลาย การซื้อหุ้นในช่วงนี้มีความเสี่ยงที่จะเกิดความเสียหายหนักมีน้อย ในขณะที่ในช่วงปี 2540-41 การลงทุนในบริษัทจดทะเบียนขนาดใหญ่ ๆ ทั้งหลายนั้นเป็นเรื่องที่เสี่ยงมาก เพราะมันอาจจะล้มละลายได้เมื่อดูจำนวนหนี้สินที่ล้นพ้นตัว ไม่ต้องพูดถึงปันผลที่บริษัทต่างก็งดจ่ายกันเป็นแถว

มีข้อโต้แย้งว่ากระทิงรอบนี้อาจจะไม่ยั่งยืนเนื่องจากดัชนีระดับนี้ทำให้ค่า PE ตลาดของเราสูงถึง 20 เท่าเข้าไปแล้ว ซึ่งในอดีต PE ระดับนี้เป็นค่าที่สูงมากกว่าปกติมาก เรื่องนี้ผมคิดว่ามีคำอธิบายได้ นั่นคือ กำไรของบริษัทจดทะเบียนในช่วงวิกฤตินั้นมักจะลดลงชั่วคราวซึ่งทำให้ค่า PE สูงขึ้นผิดปกติ แต่ถ้าดูสถิติกำไรของบริษัทจดทะเบียนย้อนหลังก็จะพบว่ากำไรของบริษัทจดทะเบียนในอดีตเช่นในช่วงปี 2547 ถึงปี 2550 ก็จะพบว่าบริษัทจดทะเบียนมีกำไรรวมแต่ละปีประมาณ 450,000-540,000 ถ้าเราคิดว่าในอนาคตเมื่อเศรษฐกิจฟื้นตัวกำไรของบริษัทจดทะเบียนน่าจะกลับมาที่ประมาณ 500,000 ล้านบาท ก็แปลว่าค่า PE ของตลาดก็กลับมาอยู่ที่ไม่เกิน 10 เท่า สิ่งนี้ประกอบกับค่า PB ซึ่งเป็นตัวเลขที่เหมาะสมกว่าในการวัดความถูกความแพงของหุ้นในภาวะผิดปกติ อยู่ที่ประมาณ 1.3 เท่า ก็เป็นตัวเลขที่แสดงว่าดัชนีหุ้นในระดับนี้ยังไม่แพงเกินสถิติในอดีต และนั่นนำมาสู่ข้อสรุปของผมว่า กระทิงตัวนี้ น่าจะเป็นกระทิงตัวจริงและเป็นกระทิงที่ดุครับ

บทความนี้ลงในบล็อกดร.นิเวศน์เมื่อ 8 มิ.ย.2552

หุ้นบ้านจัดสรร

ในช่วงนี้นอกจากหุ้นพลังงานและหุ้นสถาบันการเงินที่กำลังวิ่งขึ้นเป็นกระทิงแล้ว หุ้นอีกกลุ่มหนึ่งที่วิ่งขึ้นไม่น้อยไปกว่ากันก็คือหุ้นของกลุ่มธุรกิจบ้านจัดสรรซึ่งรวมถึงคอนโดก็วิ่งขึ้นไม่แพ้กัน ที่สำคัญ หุ้นหลายตัวไม่ใช่หุ้นตัวใหญ่ที่เป็นกลุ่มที่กำลังวิ่งนำตลาดอยู่ ธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์โดยเฉพาะที่สร้างบ้านและคอนโดมิเนียมขายนั้น เป็นธุรกิจที่ “มีเสน่ห์” และเป็นหุ้นที่ “ไม่เคยตาย” ในตลาดหุ้นไทย เพราะคุณสมบัติสำคัญของหุ้นกลุ่มนี้ก็คือ เวลาที่มันวิ่ง มันจะขึ้นแรงมาก ตรงกันข้าม เวลาที่ลง มันก็ลงแรงมาก และไม่ว่าเวลาใด ปริมาณการซื้อขายมีมาก เรียกว่ามีสภาพคล่องสูงเมื่อเปรียบเทียบกับขนาดของกิจการ ดังนั้น ถ้าจะหาหุ้นเก็งกำไรที่เล่นสนุก ได้เสียกันเร็วแล้วละก็ นี่เลย!

แต่หุ้นบ้านจัดสรรนี้เป็นหุ้นที่มีความซับซ้อนและการวิเคราะห์ก็ต้องมองแตกต่างไปจากหุ้นของกิจการอื่นพอสมควร ถ้าคิดแบบธรรมดาเราก็อาจจะวิเคราะห์ผิดได้ ที่สำคัญก็คือ การดูตัวเลขผลประกอบการนั้น อาจจะใช้ไม่ได้และกลายเป็นกับดักให้เราเข้าไปติด และนี่ทำให้การดูค่า PE สำหรับธุรกิจบ้านจัดสรรนั้น มีความหมายน้อยกว่ากิจการอย่างอื่นอีกหลาย ๆ อย่าง

ความแตกต่างหรือแปลกไปจากธุรกิจอื่น ๆ ที่น่าสนใจเรื่องแรกก็คือ ตัวเลขผลประกอบการของธุรกิจบ้านจัดสรรที่ “เพิ่งประกาศ” มานั้น มักจะเป็นผลงานของบริษัทใน “อดีต” ที่ห่างไกล เช่น กำไรที่เห็นในวันนี้อาจจะเป็นเรื่องของการขายคอนโดที่ประสบความสำเร็จอย่างสูงเมื่อ “สองปี” ที่แล้ว เหตุผลก็คือ การรับรู้รายได้ส่วนใหญ่นั้น เพิ่งจะมาทำกันตอนคอนโดสร้างเสร็จและโอนกันเรียบร้อยหลังจากการสร้างเสร็จซึ่งใช้เวลาสองปี ดังนั้น เมื่อเราเห็นกำไรที่งดงามในวันนี้ ก็อย่าเพิ่งดีใจ เพราะการซื้อหุ้นนั้นหรือราคาหุ้นที่จะไปนั้นอยู่ที่ผลประกอบการที่จะเกิดขึ้นในอนาคต ไม่ใช่ผลประกอบการในอดีต

สิ่งที่ช่วยพิสูจน์หรือยืนยันในเรื่องของผลประกอบการของธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ก็คือ ผลประกอบการของหุ้นในกลุ่มนี้ในไตรมาศแรกที่ผ่านมา นั่นก็คือ ในขณะที่เศรษฐกิจในไตรมาศแรกของปีนี้ตกต่ำที่สุดคือลบลงมาถึง 7% ซึ่งทำให้ผลประกอบการรวมของบริษัทจดทะเบียนลดลงถึงเกือบ 50% จากปีก่อน แต่ผลประกอบการของกลุ่มพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ซึ่งโดยตรรกะแล้วควรที่จะถูกกระทบมากกว่าธุรกิจอื่นเนื่องจากเป็นสินค้าที่มีราคาสูงมากและผู้คนมักจะไม่อยากลงทุนซื้อในยามที่มีความไม่แน่นอนของการจ้างงาน กลับมีผลกำไร “เท่าเดิม” โดยที่หลายบริษัทมีผลกำไรมากกว่าเดิมมาก ดังนั้น ข้อสรุปของเรื่องนี้ก็คือ เวลาวิเคราะห์ดูพื้นฐานของกิจการบ้านจัดสรร อย่าเพิ่งใช้ตัวเลขกำไรในไตรมาศหรือแม้แต่ปีที่ผ่านมาเป็นตัวอ้างอิง

กิจการพัฒนาบ้านจัดสรรขายนั้น เป็นกิจการที่ต้อง “เริ่มต้นใหม่ทุกปี” นั่นคือ มันเป็นธุรกิจที่ต้องหาลูกค้าใหม่เกือบทั้งหมด ลูกค้า “ขาประจำ” ที่จะกลับมาซื้อซ้ำนั้นแทบไม่มีเพราะบ้านนั้น เวลาซื้อแล้ว ส่วนใหญ่ก็ไม่ซื้ออีกในชีวิตนี้ ดังนั้น การที่จะคาดหวังยอดขายและรายได้ในแต่ละปีก็มักจะทำได้ยาก การสร้างความภักดีในยี่ห้อหรือตัวสินค้าก็ดูเหมือนจะไม่ค่อยเกี่ยวข้องอะไร เหนือสิ่งอื่นใด ลูกค้าส่วนใหญ่ที่ซื้อบ้านนั้น เขามักจะเลือกที่ทำเลเป็นหลัก ส่วนเรื่องอื่น ๆ นั้นเป็นตัวประกอบ ดังนั้น การต่อสู้กันของผู้ประกอบการจึงอยู่ที่ทำเลซึ่งไม่มีใครได้เปรียบใครเนื่องจากทุกคนสามารถหาซื้อที่ดินที่ไหนก็ได้

ว่าที่จริง การทำธุรกิจบ้านจัดสรรนั้น บริษัทจำนวนมากแทบจะไม่ได้มีคนหรือหน่วยงานมากมายในการดำเนินงานเลย ยกเว้นเรื่องของที่ดินที่บริษัทต้องซื้อเองและการดูแลงานปฏิบัติการของบริษัทซึ่งก็ไม่ต้องใช้คนมากมายอะไรแล้ว บริษัทสามารถจ้างคนออกแบบบ้านหรือคอนโดให้หรูหราอย่างไรก็ได้โดยสถาปนิกชื่อดัง บริษัทสามารถจ้างบริษัทอื่นในการขายของโครงการหรือถ้าขายเองก็จ้างคนอื่นในการทำโฆษณา ขายได้แล้วบริษัทก็มักจะจ้างบริษัทอื่นเป็นคนสร้าง สรุปแล้ว การเป็นบริษัททำโครงการจัดสรรนั้นดูเหมือนไม่ใช่เรื่องยาก บางทีขอให้มีทำเลที่ดีก็สามารถประสบความสำเร็จอย่างสูงได้ และว่าที่จริงก็มีโครงการอย่างที่ว่าให้เห็นมาพอสมควรด้วย และนี่ก็มาถึงข้อสรุปที่ว่า บริษัทบ้านจัดสรรนั้น ส่วนใหญ่ไม่น่าจะมี Goodwill หรือค่าความนิยมในทางธุรกิจ ซึ่งถ้าจะขยายความก็คือ บริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ส่วนใหญ่นั้น ไม่ได้มีลูกค้า ระบบการทำงาน ชื่อเสียงของยี่ห้อ และอื่น ๆ ที่ทำให้ธุรกิจมีค่ามากกว่ามูลค่าทางบัญชีของบริษัท

และนั่นนำมาถึงข้อสรุปสุดท้ายที่ว่า ถ้าพูดถึงมูลค่าพื้นฐานของหุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์แล้ว ผมคิดว่า หุ้นอสังหาริมทรัพย์ส่วนใหญ่นั้น ถ้าเราไม่สามารถหา ความ “โดดเด่นพิเศษ” ที่บริษัทอื่นทำไม่ได้หรือเลียนแบบไม่ได้ เราก็อาจจะเสี่ยงถ้าไปลงทุนในบริษัทที่มีราคาหุ้นสูงกว่ามูลค่าหุ้นทางบัญชีของบริษัท

ประเด็นที่สำคัญอีกเรื่องหนึ่งก็คือ แม้ว่าเราจะพบและลงทุนในหุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่น่าสนใจและมีราคาต่ำกว่ามูลค่าพื้นฐานแล้ว สิ่งที่ควรคำนึงถึงก็คือ เราไม่ควรถือไว้ยาวนานเกินไป เพราะธุรกิจนี้มีลักษณะที่เป็นวัฏจักรขึ้นและลงเป็นรอบ ๆ ตามวัฏจักรเศรษฐกิจ และที่ยิ่งกว่านั้นก็คือ ผมเองไม่แน่ใจว่าธุรกิจนี้จะเป็นธุรกิจที่จะค่อย ๆ ตกต่ำลงไปเรื่อย ๆ หรือไม่ในระยะยาว เหตุผลก็คือ อัตราการเกิดของคนไทยลดลงมาก ถึงวันหนึ่งคนส่วนใหญ่อาจจะไม่จำเป็นต้องมีบ้านใหม่เพราะสามารถรับมรดกบ้านต่อจากพ่อแม่ได้ ดังนั้น การลงทุนในหุ้นบ้านจัดสรรนั้น เราต้องรู้ว่า นี่เป็นเกมที่ไม่สามารถซื้อไว้แล้วนั่งอยู่เฉย ๆ นาน ๆ ได้

บทความนี้ลงในบล็อกของดร.นิเวศน์เมื่อ 1 มิ.ย.2552