กระทิงดุ

การปรับตัวขึ้นของดัชนีหุ้นในรอบนี้อาจจะพูดได้ว่ามาโดยคาดไม่ถึง ถ้าจะพูดเป็นภาษานักเลงหุ้นก็ต้องบอกว่ามันเหมือนกับกระทิงที่ “หลงป่า” ออกมาในย่านชุมชนและทำให้ผู้คน “แตกตื่น” กันไปทั่ว แต่เป็นการแตกตื่นที่เหมือนกับมหกรรมการวิ่งปะปนไปกับกระทิงในประเทศสเปน มันเป็นความสุข ความสนุก และความน่าหวาดเสียว ที่เราไม่ได้สัมผัสมานาน ถ้านับจากช่วงที่ตลาดหุ้นตกต่ำอย่างหนักในเดือนตุลาคมปีที่แล้วที่ดัชนีอยู่ที่ประมาณ 400 จุด ถึงวันที่ 5 มิถุนายน 2552 นี้ ที่ดัชนีเท่ากับ 605 จุด ดัชนีตลาดหุ้นของเราก็เพิ่มขึ้นมาแล้วประมาณ 50% ภายในเวลาไม่ถึงปี และทั้งหมดนี้เกิดขึ้นทั้ง ๆ ที่ตัวเลขทางเศรษฐกิจต่าง ๆ ก็ยังอยู่ในอาการ “โคม่า” ผมคงไม่พูดว่าดัชนีตลาดหุ้นต่อจากนี้จะเป็นอย่างไร เพราะมันเป็นเรื่องที่ทำนายได้ยากมาก เหนือสิ่งอื่นใด ตอนที่ตลาดหุ้นปรับขึ้นเราก็มองไม่ออก ดังนั้นเราจะบอกได้อย่างไรว่าต่อจากนี้ไปตลาดจะขึ้นต่อไปหรือจะลงแล้ว ?

สิ่งที่ผมจะพูดในวันนี้ก็คือเรื่องของความรู้สึกของผมและบรรยากาศของตลาดหุ้นในช่วงที่ผ่านมาเร็ว ๆ นี้เปรียบเทียบกับสิ่งที่เกิดขึ้นในช่วงวิกฤติตลาดหุ้นในปี 2540

วิกฤติตลาดหุ้นรอบที่แล้วนั้น คนที่เจ็บตัวมากที่สุดก็คือคนรวยโดยเฉพาะคนที่อยู่ในแวดวงการเงินและตลาดหุ้น และในช่วงนั้น คนที่ลงทุนในตลาดหุ้นก็อยู่ในแวดวงคนกลุ่มดังกล่าวเท่านั้น ดังนั้น เมื่อเกิดวิกฤติตลาดหุ้น การซื้อขายหุ้นก็หดหายไปมากมายเพราะคนที่จะเล่นหุ้นต่างก็ไม่มีเงินสดเหลือ ว่าที่จริงเฉพาะหนี้ที่มีอยู่ก็ทำให้คนมีเงินแทบเอาตัวไม่รอด ในช่วงนั้น ผมเองลงทุนโดยที่แทบไม่ได้พูดคุยกับนักลงทุนอื่นเลย ข่าวเกี่ยวกับตลาดหุ้นก็มีน้อยมาก เวบไซ้ต์เกี่ยวกับหุ้นนั้นเรียกได้ว่ายังไม่มี โลกของการลงทุนของผมนั้นเหมือนอยู่ตัวคนเดียวจริง ๆ การจัดสัมมนาเกี่ยวกับการลงทุนแทบจะเป็นไปไม่ได้ที่จะหาคนมาฟังเพียงพอ

วิกฤติในรอบนี้แตกต่างไปอย่างสิ้นเชิง คนรวยส่วนใหญ่ก็ยังรวยเหมือนเดิม ที่สำคัญ เขาไม่ใคร่จะมีหนี้สินมากนัก หลาย ๆ คนและหลาย ๆ บริษัทมีเงินสดในมือมากมาย พวกเขาพร้อมลงทุนถ้าเห็นโอกาสในการทำกำไร ยิ่งกว่านั้น ในวิกฤติรอบนี้ เรามีคนกินเงินเดือนที่เป็นคนชั้นกลางจำนวนมากที่ได้เข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นก่อนหน้านี้ คนเหล่านี้ไม่ค่อยได้รับผลกระทบจากภาวะเศรษฐกิจมากนักเพราะพวกเขาเป็นมืออาชีพ เป็นผู้บริหารที่บริษัทยังต้องรักษาไว้แม้ว่ายอดขายจะลดลงไปบ้าง ดังนั้น คนเหล่านี้จึงไม่หนีออกจากตลาดหุ้น ตรงกันข้าม พวกเขากลับมองหาโอกาสในการลงทุนในยามวิกฤติ ข้อพิสูจน์ที่เห็นได้ก็คือ ปริมาณการซื้อขายหลักทรัพย์ไม่ได้ลดลงมากหรือยาวนานนัก แต่ที่สำคัญยิ่งกว่าก็คือ กิจกรรมเกี่ยวกับการสัมมนาและความรู้เกี่ยวกับตลาดหุ้นนั้น มีคนเข้าร่วมมากมาย ความสนใจเกี่ยวกับการลงทุนในหุ้นสูงยิ่งกว่าในช่วงใด ๆ

ผลจากการเปลี่ยนแปลงดังกล่าว ตลาดหุ้นที่ขึ้นเป็นกระทิงในรอบนี้จึงเป็นการซื้อขายที่เกิดจากคนในประเทศมากกว่านักลงทุนต่างประเทศมาก ตัวเลขการซื้อขายหุ้นในช่วงเร็ว ๆ นี้ บอกให้รู้ว่า “ฝรั่ง” ซื้อขายอยู่ในหลักประมาณไม่เกิน 15% เท่านั้นและพอ ๆ กับนักลงทุนสถาบัน ในขณะที่ในอดีตนักลงทุนต่างชาติจะซื้อขายกันคิดเป็นประมาณ 25-30% ของตลาดโดยรวม

ทั้งหมดนั้นอาจจะเป็นเหตุที่ทำให้การฟื้นตัวของตลาดหุ้นเป็นไปอย่างรวดเร็วและมาพร้อมกับปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันที่สูงลิ่วเมื่อเปรียบเทียบกับการฟื้นตัวแบบชั่วคราวหรือที่เรียกกันว่า Bear Rally ในช่วงวิกฤติปี 2541 ถึง 2542 ที่ดัชนีปรับเพิ่มขึ้นเป็นร้อยกว่าเปอร์เซ็นต์ในช่วงเวลาเพียงปีเดียวจากดัชนีประมาณ 200 จุดเป็น 400- 500 จุดก่อนจะตกลงมาเป็นตลาดหมีใหม่อีกครั้งในปี 2543 ดังนั้น ตลาดกระทิงรอบนี้ ในความเห็นของผม ไม่น่าจะเป็น Bear Rally อย่างน้อยก็ในระดับดัชนีหุ้นระดับนี้

นอกจากเรื่องของเม็ดเงินและสภาพคล่องที่มากมายแล้ว ความเสี่ยงของการลงทุนในวิกฤติรอบนี้ก็ต่ำกว่ารอบที่แล้วมาก ที่ผมพูดถึงความเสี่ยงนั้น ผมหมายถึงตัวบริษัทจดทะเบียนโดยเฉพาะบริษัทใหญ่ ๆ นั้น ต่างก็มีฐานะทางการเงินมั่นคงมากเพราะบริษัทมีหนี้น้อยน่าจะเป็นประวัติการณ์ นอกจากฐานะทางการเงินแล้ว ผลการดำเนินงานของบริษัทเองก็ค่อนข้างดี บริษัทส่วนใหญ่ยังมีกำไรในระดับที่น่าพอใจ ที่สำคัญก็คือ บริษัทส่วนใหญ่สามารถจ่ายปันผลได้ค่อนข้างงดงามเมื่อเทียบกับราคาหุ้น คือจ่ายได้ถึง 4-5% ต่อปีในขณะที่ดอกเบี้ยธนาคารนั้นลดลงเหลือเพียง 1-2% เท่านั้น ดังนั้น สำหรับนักลงทุนโดยเฉพาะที่เป็นระยะยาวทั้งหลาย การซื้อหุ้นในช่วงนี้มีความเสี่ยงที่จะเกิดความเสียหายหนักมีน้อย ในขณะที่ในช่วงปี 2540-41 การลงทุนในบริษัทจดทะเบียนขนาดใหญ่ ๆ ทั้งหลายนั้นเป็นเรื่องที่เสี่ยงมาก เพราะมันอาจจะล้มละลายได้เมื่อดูจำนวนหนี้สินที่ล้นพ้นตัว ไม่ต้องพูดถึงปันผลที่บริษัทต่างก็งดจ่ายกันเป็นแถว

มีข้อโต้แย้งว่ากระทิงรอบนี้อาจจะไม่ยั่งยืนเนื่องจากดัชนีระดับนี้ทำให้ค่า PE ตลาดของเราสูงถึง 20 เท่าเข้าไปแล้ว ซึ่งในอดีต PE ระดับนี้เป็นค่าที่สูงมากกว่าปกติมาก เรื่องนี้ผมคิดว่ามีคำอธิบายได้ นั่นคือ กำไรของบริษัทจดทะเบียนในช่วงวิกฤตินั้นมักจะลดลงชั่วคราวซึ่งทำให้ค่า PE สูงขึ้นผิดปกติ แต่ถ้าดูสถิติกำไรของบริษัทจดทะเบียนย้อนหลังก็จะพบว่ากำไรของบริษัทจดทะเบียนในอดีตเช่นในช่วงปี 2547 ถึงปี 2550 ก็จะพบว่าบริษัทจดทะเบียนมีกำไรรวมแต่ละปีประมาณ 450,000-540,000 ถ้าเราคิดว่าในอนาคตเมื่อเศรษฐกิจฟื้นตัวกำไรของบริษัทจดทะเบียนน่าจะกลับมาที่ประมาณ 500,000 ล้านบาท ก็แปลว่าค่า PE ของตลาดก็กลับมาอยู่ที่ไม่เกิน 10 เท่า สิ่งนี้ประกอบกับค่า PB ซึ่งเป็นตัวเลขที่เหมาะสมกว่าในการวัดความถูกความแพงของหุ้นในภาวะผิดปกติ อยู่ที่ประมาณ 1.3 เท่า ก็เป็นตัวเลขที่แสดงว่าดัชนีหุ้นในระดับนี้ยังไม่แพงเกินสถิติในอดีต และนั่นนำมาสู่ข้อสรุปของผมว่า กระทิงตัวนี้ น่าจะเป็นกระทิงตัวจริงและเป็นกระทิงที่ดุครับ

บทความนี้ลงในบล็อกดร.นิเวศน์เมื่อ 8 มิ.ย.2552