หุ้นโรงงาน

ถ้าถามว่าหุ้นกลุ่มไหนในตลาดหลักทรัพย์มีผลงานหรือให้ผลตอบแทนผู้ถือหุ้นน้อยกว่ากลุ่มอื่นอย่างมีนัยสำคัญและ น่าผิดหวังมากในช่วงหลายปีที่ผ่านมา ที่ดัชนีตลาดปรับตัวขึ้นมาโดดเด่น ผมอยากจะตอบว่าคือ หุ้นโรงงาน

นี่ไม่ใช่หุ้นที่แบ่งตามภาคอุตสาหกรรม และไม่น่าจะมีใครมาจัดหมวดหมู่ แต่คิดว่าเป็นกลุ่มหุ้นมีลักษณะการ ทำมาหากิน ที่คล้ายคลึงกันในอุตสาหกรรมส่วนใหญ่ และแตกต่างจากหุ้นกลุ่มอื่น ที่ไม่มีใครจัดเป็นหมวดหมู่เหมือนกันอย่างเช่น หุ้นโรงเรือน หรือ หุ้นมียี่ห้อโดดเด่น

คำนิยาม หุ้นโรงงาน ของผม คือ หุ้นของบริษัทจดทะเบียนที่ผลิตสินค้า เพื่อขายให้กับลูกค้าที่จะนำมันไปประกอบเป็นสินค้าสำเร็จรูปหรือนำไปจัดจำหน่ายให้แก่ผู้บริโภคในชื่อยี่ห้อของเขา ซึ่งบริษัทส่วนใหญ่คือบริษัทผู้ผลิตชิ้นส่วนสินค้าอุตสาหกรรม เช่น รถยนต์ ผู้ผลิตชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์ บริษัทที่ผลิตวัตถุดิบที่ผู้ซื้อนำไปใช้ในการผลิตสินค้าสำเร็จรูป เช่น ผ้าผืนหรือผลิตภัณฑ์บรรจุหีบห่อ เช่น กระดาษ ฟิล์มแบบต่าง ๆ และผู้ผลิตที่เป็น OEM คือผลิตสินค้าสำเร็จรูปภายใต้ยี่ห้อของลูกค้า เป็นต้น

หุ้นโรงงานนั้นเป็นกิจการมีจุดด้อยหลายประการถ้ามองในแง่ของธุรกิจ ประการแรกคือสินค้าบริษัท มักเป็นสินค้าโภคภัณฑ์มีลักษณะเหมือนๆ กับสินค้าของคู่แข่งหรือผู้ผลิตอื่น คือมีคุณสมบัติและรูปสมบัติเหมือนกัน สินค้าของบริษัทแยกไม่ออกจากสินค้าของบริษัทอื่น ยกเว้นเครื่องหมายการค้าที่อาจติดอยู่ที่หีบห่อ

ว่าที่จริง เครื่องจักรที่ใช้ในการผลิตสินค้าเองนั้น อาจซื้อมาจากบริษัทเดียวกัน วัตถุดิบเหมือนกัน ดังนั้นสินค้าผลิตออกมาจึงเหมือนกัน ความแตกต่างถ้ามีก็อาจมาจากความสามารถหรือฝีมือในการผลิตของพนักงาน และการควบคุมคุณภาพซึ่งคิดว่าเป็นความได้เปรียบที่ไม่ใคร่จะยั่งยืน เนื่องจากเมื่อเวลาผ่านไปคนก็ เรียนทันกัน ดังนั้น ราคาขายของสินค้าโรงงานจึงใกล้เคียงกันหมด และบริษัทกำหนดไม่ได้ ขึ้นอยู่กับราคาตลาด หรือราคาที่ทำให้บริษัทระดับกลาง ๆ พออยู่ได้ในภาวะปกติ

ความแตกต่างอีกอย่างหนึ่งที่อาจจะช่วยให้บริษัทหนึ่งได้เปรียบคู่แข่งก็คือ ด้านของต้นทุนการผลิตที่อาจจะต่ำกว่าเนื่องจากเรื่องของค่าแรงและต้นทุนอื่น ๆ ที่เกิดขึ้น อาจจะเนื่องจากขนาดของกำลังการผลิตที่สูงกว่า อย่างไรก็ตาม นี่ยังไม่ทำให้ Margin หรือกำไรต่อยอดขายของบริษัทดีนัก เหตุผลก็คือ ในธุรกิจการรับจ้างผลิตนั้น ผู้ซื้อมักจะเป็นรายใหญ่มีอำนาจในการต่อรองสูง โดยเฉพาะบริษัทของญี่ปุ่นนั้นมักจะมีนโยบาย Cost Down คือขอให้ Supplier ลดราคาชิ้นส่วนหรือสินค้าที่ขายลงทุกปีอาจจะปีละ 2-3% ซึ่งอาจจะทำให้กำไรของบริษัทผู้ผลิตชิ้นส่วนโตได้ยาก และในกรณีที่ต้นทุนการผลิตเช่นค่าแรงเพิ่มขึ้นมากอย่างในช่วงเร็ว ๆ นี้ก็ทำให้กำไรของธุรกิจหุ้นโรงงานแทบจะไม่โตเลย

หุ้นโรงงานที่ผลิตสินค้าโดยเฉพาะที่เป็นชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์นั้น ส่วนใหญ่หรือแทบทั้งหมดจะเป็นการส่งออก ซึ่งมักจะถูกกระทบจากปัจจัยหลายอย่างที่ควบคุมไม่ได้ เช่น เรื่องของค่าเงินที่ผันผวนทำให้ผลประกอบการของบริษัทไม่ใคร่แน่นอน ในช่วงที่ค่าเงินบาทแข็งบริษัทมักขายสินค้าได้น้อยลง เช่นเดียวกับในยามที่เศรษฐกิจโลกอ่อนแอ ซึ่งทำให้ความต้องการสินค้าลดลง

นอกจากนี้ ราคาของชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์เองก็ผันผวนคล้ายกับสินค้าโภคภัณฑ์อื่นเหมือนกัน ดูเหมือนว่าปัจจัยที่เอื้ออำนวยต่อธุรกิจในกลุ่มนี้อย่างชัดเจนจะเป็นเรื่องของค่าเงินบาทที่อ่อนลงอย่างที่กำลังเป็นอยู่ในช่วงนี้ ที่ทำให้หุ้นโรงงานในกลุ่มนี้ดูดีขึ้น อย่างไรก็ตาม มันจะดำรงอยู่นานเท่าไรก็เป็นเรื่องที่คาดเดาได้ยาก และนี่ก็ทำให้หุ้นเหล่านี้ไม่สามารถที่จะมีคุณค่าหรือมีค่า PE ที่สูงได้

จุดอ่อนของหุ้นโรงงานยังอยู่ที่ด้านของการผลิตที่มักจะต้องใช้เครื่องมืออุปกรณ์จำนวนมากที่ต้องมีการลงทุนสูงเมื่อเทียบกับยอดขาย ดังนั้น เมื่อยอดขายเพิ่มขึ้นถึงจุดหนึ่ง บริษัทก็มักจะต้องลงทุนเพิ่มในอัตราที่ค่อนข้างสูง นอกจากการลงทุนในสินทรัพย์ถาวรที่เป็นโรงงานและเครื่องจักรแล้ว บริษัทก็มักจะต้องลงทุนสต็อกวัตถุดิบ สินค้า และการให้เครดิตทางการค้าแก่ลูกค้าค่อนข้างยาว ทำให้เม็ดเงินต้องไปจมอยู่ค่อนข้างมาก แม้ว่าบางส่วนจะได้รับการชดเชยจากผู้ขายวัตถุดิบให้แก่ตนเองก็ตาม

ดังนั้น กำไรของบริษัทจึงมักไม่สามารถนำมาจ่ายเป็นปันผลได้มากเหมือนกับธุรกิจบริการอื่น ๆ ที่มักจะมีกระแสเงินสดดีกว่า ผลจากการนี้ทำให้ คุณค่า ของบริษัทโรงงานลดลงเมื่อเปรียบเทียบกับกิจการอื่นที่มีกระแสเงินสดสูงกว่าและทำให้ค่า PE รวมถึงค่า PB หรือราคาต่อมูลค่าทางบัญชีของหุ้นโรงงานมักจะไม่สูง

ความเสี่ยงที่รุนแรงของหุ้นโรงงานนั้นก็มีไม่น้อยอยู่เหมือนกัน เรื่องแรกก็คือ โรงงานอาจจะล้าสมัย ได้เร็วกว่าที่กำหนดไว้ ตามหลักการทางบัญชีที่ส่วนมากกำหนดไว้ประมาณ 10 ปี นี่ทำให้บริษัทต้องลงทุนปรับปรุงเครื่องจักรอุปกรณ์ใหม่เร็วกว่ากำหนดเพื่อที่จะสามารถแข่งขันกับคู่แข่งได้ และนี่ก็เป็นต้นทุนที่อาจจะไม่ก่อให้เกิดรายได้และกำไรมากนัก

ความเสี่ยงอีกอย่างหนึ่งที่อาจจะรุนแรงยิ่งกว่าก็คือ การสูญเสียผู้ซื้อรายใหญ่ที่อาจจะมีมูลค่าการซื้อหลายสิบเปอร์เซ็นต์ของบริษัท และนี่อาจจะทำให้ผลประกอบการของบริษัททรุดได้อย่างไม่คาดฝัน

การสูญเสียลูกค้ารายใหญ่นั้นอาจจะมีสาเหตุได้หลากหลายมาก เช่น ลูกค้ารายใหญ่อาจจะหันไปซื้อจากคู่แข่งที่ทำได้ดีกว่าหรือต้นทุนต่ำกว่าและบริษัทไม่สามารถแข่งขันได้ หรือลูกค้าอาจไปซื้อบริษัทหรือขยายงานเพื่อทำชิ้นส่วนเอง หรืออุตสาหกรรมหรือเทคโนโลยีอาจเปลี่ยนไปทำให้ชิ้นส่วนเดิมไม่ถูกใช้อีกต่อไป สิ่งต่างๆ เหล่านี้อาจทำให้ พื้นฐานของบริษัทเปลี่ยนไป และอาจกลายเป็น หายนะ ของการลงทุนในหุ้นโรงงานได้

การวิเคราะห์เพื่อที่จะกำหนดว่าหุ้นตัวไหนเป็นหุ้นโรงงานนั้น บางบริษัทชัดเจนตรงตามคุณสมบัติดังที่กล่าว อย่างไรก็ตาม บางบริษัทอาจไม่ชัดนัก เหตุผลอาจมีหลากหลาย ถ้าบริษัทมีโรงงานเป็นเรื่องเป็นราวใหญ่โต แต่สิ่งที่โรงงานผลิตนั้น ส่วนใหญ่หรือเกือบทั้งหมด เป็นสินค้าอุปโภคบริโภคมียี่ห้อโดดเด่น ที่ผู้บริโภคเรียกหาและบริษัทเป็นเจ้าของ แบบนี้ต้องถือว่าไม่ใช่หุ้นโรงงาน

ในอีกด้านหนึ่ง ถ้าผลิตภัณฑ์บริษัทส่วนใหญ่ผลิตเป็น OEM ขณะที่ส่วนน้อยหรือบางส่วนบริษัทติดยี่ห้อตนเอง แบบนี้แม้ว่ายี่ห้อจะโดดเด่นเราอาจบอกว่าเป็นหุ้นโรงงานอยู่ดี เป็นต้น

ที่เขียนมาทั้งหมดนี้ไม่ได้หมายความว่าเราไม่ควรลงทุนในหุ้นโรงงานเลย เพียงแต่จะบอกว่าการลงทุนในหุ้นโรงงานนั้น เราต้องรู้ว่าบ่อยครั้งมีข้อจำกัดและเป็นเรื่องยากที่จะเป็นหุ้นดีระดับซูเปอร์สต็อกได้ ในบางช่วงบางตอน อุตสาหกรรมบางอย่างอยู่ในภาวะสดใสมาก และมีการเชียร์จากนักวิเคราะห์และเซียนหุ้นมากมาย เช่น ในอุตสาหกรรมรถยนต์ อุตสาหกรรมอิเล็กทรอนิกส์และอื่น ๆ จนทำให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นไปสูงมาก มองจากค่า PE และ/หรือ PB แต่แล้วหลังจากนั้น เมื่อภาพอุตสาหกรรมเปลี่ยนไป กลับพบว่าหุ้นตกลงมามากมาย และทำให้นักลงทุนเจ็บหนักจนคนเลิกสนใจไปเลย และนี่อาจเป็นโอกาสลงทุนได้เหมือนกัน เพียงแต่เราต้องรู้ว่า หุ้นโรงงานตัวนั้นคุ้มค่าหรือไม่มองจากข้อจำกัดต่างๆ

 บทความนี้ลงในกรุงเทพธุรกิจออนไลน์เมื่อวันที่ 30 กันยายน 2556